【资讯】降息效果仍待观察市场担忧债市牛转熊

降息效果仍待观察 市场担忧债市牛转熊

“我们的债券基金今年做得很好。”一位基金的内部人士对《中国经营报》记者透露，“但是现在基金经理已经减仓。一方面是年底需要获利了结；另一方面，他们对未来的债市没有今年这么看好了。”　　然而，导致债券基金经理改变看法的一个因素，竟然是因为降息。

“回顾过去降息历史，市场更多的把此次降息与2012年降息做类比，也担心此次降息也只能短期带动债市利率小幅回落，但长期来看会将利率牛市推入终结期。”金鹰基金固定收益部副总监李涛对记者表示。　　“对于债券市场，年内收益已经较为丰厚，不可过分贪恋。预计短期内债券市场将继续维持牛市趋势，收益率回升的风险较小，市场更期待下一次降息、降准的出台，相关杠杠债券基金短期内会受到较大的刺激。”富国基金首席策略师马全胜对记者表示，“但我们不能过于迷醉于降息的周期中。尽管降息直接提升了债券的交易价值，但从过去两轮降息周期来看，在降息周期结束之后，债券市场面临回调风险。”　　降息冲击　　央行意外宣布下调金融机构人民币贷款和存款基准利率让很多市场人士感觉措手不及。　　“市场意外并非对降息毫无预期，相反市场从不乏对降息预测的声音，但在央行坚持‘总量稳定、结构优化’的货币政策取向的预期引导下，部分机构都将降息周期开启时点的预测放在明年，而此次降息比预期来得要早一点。”李涛表示。　　“市场可能对此次降息的时点感到意外，但对于降息本身并没有意外，是在情理之中的。”易方达双债增强、高等级信用债、聚盈分级的债券基金经理张磊对记者表示。　　他表示，“央行进行利率调整非常谨慎，市场难以对央行降息的时点进行准确的判断。不过，今年二季度开始，基于对宏观经济的判断，很多机构都认为有必要降息。随后，央行通过公开市场操作，并采取包括利用定向降准、SLO、MLF、SLF等新的货币工具，对资金面进行调整；今年二季度开始，又逐步下调了公开市场的回购利率。”　　他认为，降息毋庸置疑会对债券市场产生很大的影响。“但同时必须注意，货币政策仅是影响债券市场的一个重要因素。首先，降息更多是一个信号，存贷款利率的下调并不直接导致市场收益率下降。其次，市场更多反应的是预期。比如在2008年11月，央行曾大幅下调存款利率108个BP，但是市场对此的反应则是：利率已经一降到底了，未来已经没有降息空间了。因此，这一降息之后一段时间，债券收益率反而出现快速反弹。现在大家所关注的问题是，目前是否已经步入一个降息周期，未来是否有进一步的包括下调准备金率在内的货币政策调整的措施等。”　　“从必要性来讲，我们认为此次降息很有必要。使用更强烈也更直接的降低融资成本的手段‘降息’是众望所归。”李涛表示。　　他认为，降息已经为市场释放了一个信号。“此次降息操作的更为重要的意义在于引导市场预期，向市场传递了货币政策由结构性放松走向总量放松的信号，反映了决策层稳增长意愿的增强，以及降低社会融资成本的势在必行，暗示了后续各部门的政策配合。降息不会是独立的政策，后续可能出台降低融资成本的其他相关政策。”　　马全胜表示，预计此次降息之后，市场将迎接全面宽松时代，降准或将随后而至。　　效果仍待观察　　尽管认为降息的影响不小，但大部分接受采访的基金人士都表示，降息对无风险利率下行的影响仍待观察。　　张磊表示，从长期来看，目前已经步入了降息周期，但是此次基准利率下调的过程与此前不同，更不会像2008年一样快速的降息。　　“在降低存贷款利率之后，央行需要一段时间进行观察，降息能否真正地引导社会融资成本下降。与之前不同，我们正处于利率市场化进程中。居民投资渠道已经多元化，作为低风险的投资，除了银行存款，还有银行理财产品或者货币基金等可以选择。和这些产品相比，银行存款的收益处于劣势。”张磊说，“存款利率下调之后，可能导致居民储蓄从银行存款转移到理财产品或者货币基金中，这将增加银行的负债成本，进而不利于社会融资成本的下降。”　　李涛也认为，从政策效果来讲，单纯这一次降息可能对降低融资成本作用有限。　　“此次降息是‘非对称降息+扩大存款浮动上限’捆绑政策的结合，贷款利率的下调超过了存款利率，同时推进利率市场化，放宽了存款利率浮动区间上限。就一年期存款利率而言，虽然基准利率下调到2.75%，但浮动区间扩大，导致存款利率上限保持在3.3%不变，相当于贷款单边降息。从负债端利率来看，为避免存款流失与表外化，大部分商行必然会选择‘上浮到顶’，因此本次降息无法降低银行负债端的负债成本。”李涛表示。　　他认为，单纯本次降息很难达到大幅降低全社会融资成本的预期目标。　　事实上，在降息宣布之后，记者也接到一家银行的短信，表示存款利率将“上浮到顶”。因此，多位基金人士都预期，未来可能采取多种措施，对社会融资成本进行降低，而不是选择快速降息。　　“对于短期内央行是否会继续下调基准利率，市场存在一定争议。我认为这种可能性较小。上述已经说明，央行需要对降息的实际效果进行观察和评估，并综合权衡其他货币政策工具。利率调整并不是唯一或急迫的选择。相对而言，通过降低存款准备金率，提供更为宽松的市场资金面环境，对于实现降低社会融资成本的目标更为有利。”张磊说。　　防止“尾部风险”　　和降息的效果相比，债券基金经理们还有一重担心：降息对债市的影响。　　从常理上说，降息应该会带动债券利率小幅度下行，由此引发债券市场的小牛市。但情况并没有那么简单。　　马全胜举出2008年的例子：“比如，在2008年的那一轮降息中，10年国债收益率下行约150BP，但是在降息之后的2009年一季度，10年国债收益率回调约40BP，特别是在今年债券市场涨幅已经极为可观的背景下，更要防止降息的‘尾部风险’。”　　他提醒投资者：“短期收益率回升风险较小；市场更期待下一次降息、降准政策出台；但我们不能过于乐观，在享受债券市场盛宴的同时，留一份清醒。”　　张磊则表示，对于未来的债市，由于央行货币政策的取向和节奏仍存在较多不确定性，因此对未来的市场判断存在一定难度。目前主导市场最重要的因素之一是资金面，扰动资金面的不确定性因素有很多，比如IPO，会对市场资金面产生结构性的扰动。而央行对资金面的态度仍比较谨慎的，即便是资金极度紧张的时点，也很少投放大量资金。未来债券市场最大的风险仍来自于资金面的不确定性。　　“短期看，随着市场收益率下降幅度较大，且临近年底，市场存在获利了结的心态，暂时缺乏做多的动力，债券市场有一定的调整压力。考虑到基本面、政策面因素的支持，调整幅度预计有限，如果收益率上行较多，反而是配置的机会。”张磊说。　　目前，大部分市场人士仍然是谨慎乐观的。　　“从基本面因素看，经济仍处于弱势，短期还看不到显著复苏的可能。在这种情况下央行没有收紧流动性的必要。处于降低社会融资成本的考虑，央行有必要维持较为宽松的资金面。”张磊说，“我们维持对市场谨慎乐观的态度。”　　李涛也表示，“2015年，实体经济的运行将更加平缓，通胀指标也会相对温和，2015年的债券收益率大概率会呈现一种窄幅震荡、中枢下移的走势，债券牛市有望延续。单就本次降息与债券利率关系来看，在此次降息带来的市场情绪回升以及市场对继续降息预期的带动下，债券收益率的整体中枢水平短期内会有一定幅度回落，但由于近期行情走得相对较快，市场走出一步到位行情的可能性比较大，而融资成本下行是一个中长期的过程，因此需要关注债券收益率的超调风险。”

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